אלכס זבזינסקי מיטב דש >> בנק ישראל מעביר מסר תקיף בקשר לכוונותיו לטפל בהתחזקות השקל 

עיקרי הדברים 

המלצות מרכזיות

מאקרו ישראל.

ירידה חדה במדד המחירים בהשפעת הוזלת הפירות, הביגוד, ייסוף השקל וצעדי הממשלה

מדד המחירים לצרכן לחודש יוני ירד ב-0.7% לעומת התחזית שלנו לירידה של  0.2%. מאז אפריל  2014 לא הייתה סטייה כל כך גדולה מהתחזית. עיקר ההפתעה סיפק סעיף הפירות שירד באופן חריג ב-12.3%, הרבה יותר מהתחזית. סעיף הפירות והירקות תרם לבדו מינוס 0.22% למדד. גם סעיף ההלבשה ירד יותר ממה שציפינו (מינוס 5.4%) ותרם מינוס 0.16% למדד. בסעיפים רבים מורגשת השפעת ייסוף השקל שגרם להוזלה של מוצרי צריכה שונים (מכוניות, הלבשה, ריהוט וציוד, צעצועים, מוצרי קמפינג וספורט וכו'). תרומת הממשלה הסתכמה בירידה של 0.13% מהמדד שמורכבת מהוזלת המים, הנעליים ובגדי תינוקות במסגרת היוזמה "נטו למשפחה".

סעיף הדיור (שכר דירה) עלה ב-0.2%. קצב התייקרות השנתי שלו עמד על 1.6% בדומה לחודש הקודם. קצב העלייה במחירי הדירות בבעלות התמתן מעט ל-4.5% (תרשים 2).

תרשים  1

 

מקור: הלמס, מיטב דש ברוקראז' תרשים  2

 

בסה"כ קצב האינפלציה ירד בחדות מ-0.8% למינוס 0.2% (תרשים 1) ושוב התרחק מהיעד. תרומתו של ייסוף השקל להורדת המדד בשנה האחרונה מוערכת בשיעור של כ-0.3%. הצעדים והאדמיניסטרטיביים של הממשלה השילו כ-0.2%. 

יש לציין, שמחירי השירותים (ללא שירותי הדיור) שאמורים לשקף סביבת האינפלציה המקומית ללא השפעות חיצוניות, עלה בשנה האחרונה בכ-1% (תרשים 3).

תרשים  3

 

מקור: הלמס, מיטב דש ברוקראז' תרשים  4

 

לפני שמסיקים מסקנות שהאינפלציה שוב גולשת לטריטוריה שלילית, צריכים לזכור שהאינפלציה השלילית בשנים 2014-2016 הושפעה בעיקר מהוזלת הדלק ומחירי החשמל (ראו בתרשים 4 תרומה שלילית של סעיף התחבורה ותקשורת וסעיף אחזקת דירה). ספק אם הוזלת הנפט בשיעור דומה צפויה להתרחש בשנה הקרובה. השפעת ייסוף השקל צפויה להיות מורגשת עדיין בחודשים הקרובים.  

שורה תחתונה: בסה"כ, סביבת האינפלציה התמתנה ושוב התרחקה מיעד האינפלציה של בנק ישראל. אנו מעריכים שמדד חודש יולי יעלה ב-0.1% ויושפע, מעבר להשפעות העונתיות, מהוזלת הדלק ומייסוף השקל. מדד חודש אוגוסט צפוי לעלות ב-0.2%. אינפלציה ב-12 החודשים הבאים צפויה להסתכם ב-0.2%. 

היצוא והיבוא ממשיכים לצמוח בקצב יחסית גבוה

קצב הצמיחה של יצוא הסחורות (ללא יהלומים) עלה לרמה הגבוהה בשלוש השנים האחרונות (תרשים 5). במחצית הראשונה של השנה נרשם שיפור לעומת המחצית המקבילה בשנת 2016 בכל הענפים למעט הרכיבים האלקטרוניים (אינטל), ציוד חשמלי ומכונות וציוד. בסה"כ, צמח היצוא התעשייתי ללא יהלומים בשיעור של  כ-7% במחצית הראשונה של השנה לעומת המחצית המקבילה אשתקד. במבט קדימה, כפי שהצגנו בשבוע שעבר, השפעת ייסוף השקל צפויה להיות מורגשת רק בעוד כשנה-שנתיים. 

גם קצב צמיחת היבוא השתפר, למעט מוצרי השקעה (תרשים 6). קצב היבוא של מוצרי השקעה ללא הרכבים ירד, אך יתכן שהשקעות גדולות וחד פעמיות, כגון ההשקעה במפעל אינטל או בקידוחי הגז מעוותים את הנתונים.

שורה תחתונה: תרומת היצוא לצמיחה צפויה להשתפר משמעותית השנה.

תרשים  5

 

מקור: הלמס, מיטב דש ברוקראז' תרשים  6

 

שיעור משקי בית שלא סוגרים את החודש ממשיך לרדת בחדות

מבחינת נתוני הסנטימנט הצרכני אין לחולשה בצריכה הפרטית, שהסתמנה בכמה אינדיקאטורים בחודשים האחרונים, על מה להתבסס. מדד הסנטימנט הצרכני בישראל עלה בחודש יוני לרמה הגבוהה ביותר מאז תחילת הסקר בשנת 2011 (תרשים 7). 

השיפור במצבו של הצרכן בא לידי ביטוי בצורה בולטת ביותר בשיעור משקי בית שמדווחים שההוצאות השוטפות שלהם עולות על ההכנסות שירד מ-32.5% לפני שנתיים (ממוצע 12 ח') ל-25.5% כעת. במקביל, עלה שיעור משקי בית שמצליחים לחסוך או מנהלים תקציב חודשי מאוזן (תרשים 8). שיפור זה מתרחש הודות לעלייה בשכר על קרע אינפלציה נמוכה.

שורה תחתונה: נמשך שיפור משמעותי במצב הכלכלי של משקי בית שאמור להמשיך ולתמוך בצריכה פרטית איתנה.

תרשים  7

 

מקור: הלמס, מיטב דש ברוקראז' תרשים  8

 

מאקרו עולם.

אין עדיין סימנים שהאינפלציה בארה"ב מתכוונת להגיע ליעד

אינפלציית הליבה בארה"ב נותרה בחודש יוני ללא שינוי ברמה של  1.7%, לעומת קצב של מעל 2% שהיה עד לפני מספר חודשים. נרשמה האטה בקצב התייקרויות של סעיפי השירותים השונים, כגון הדיור, החינוך, הפנאי, הבריאות ואחרים שמבטאים ירידה בסביבת האינפלציה המקומית שלא מושפעת מהפרמטרים החיצוניים (תרשים 9). סימני הירידה בלחצי האינפלציה ניתן לזהות בשבוע שעבר גם בסקר העסקים הקטנים, בו ירד אחוז העסקים שדיווחו על הכוונות להעלות מחירים (תרשים 10).

תרשים  9

 

מקור: Bloomberg, מיטב דש ברוקראז' תרשים  10

 

למרות שוק העבודה החזק, הצרכן האמריקאי מתנהג בזהירות רבה

מלבד נתוני האינפלציה, בחזית הצרכנית נרשמה ירידה בקצב השנתי של המכירות הקמעונאיות ללא הדלק והרכבים מכ-4% עד לפני כמה חודשים לכ-2.5% בחודש יוני (תרשים 11). חלה האטה הן במכירות באינטרנט והן במכירות בחנויות. בסה"כ, שוק העבודה החזק צריך לתמוך בצריכה. לכן, יתכן והחולשה בנתונים הנו רק ביטוי לתנודתיות. יחד עם זאת, יש כמה סימנים שהחולשה עשויה להיות לא מקרית:

תרשים  11

 

מקור: Bloomberg, מיטב דש ברוקראז' תרשים  12

 

שורה תחתונה: סימני היחלשות בצריכה הפרטית בארה"ב עשויים להעיד על מיצוי פוטנציאל הצמיחה שלה ו/או על זהירות הצרכנים עקב אי הוודאות הנמשכת בזירה הפוליטית.

ההשקעות והייצור בארה"ב תופסים את מקומה של הצריכה הפרטית כמנוע הצמיחה

לעומת הצריכה הפרטית, האינדיקאטורים שקשורים להשקעות ולייצור בארה"ב ממשיכים להצביע על התרחבות. הניצולת בתעשייה האמריקאית המשיכה לעלות בחודש יוני, אך היא עדיין רחוקה מהרמות שהיו לפני הירידה במחירי הנפט ועוד יותר רחוקה מהרמות שהיו לפני המשבר (תרשים 13). אינדיקאטור חיובי נוסף התקבל מסקר העסקים הקטנים שבו אחוז העסקים שמתכוונים להגדיל השקעות עלה לרמה הגבוהה ביותר מאז המשבר (תרשים 14).

תרשים  13

 

מקור: Bloomberg, מיטב דש ברוקראז' תרשים  14

 

שווקים.

הסיכונים לעליית התשואות בארה"ב פוחתים

המסר היוני יחסית שהעבירה הנגידה האמריקאית בעדותה בפני הקונגרס בשבוע שעבר ומדד המחירים שלא הציג עלייה בסביבת האינפלציה הרגיעו את המשקיעים בשוק האג"ח האמריקאי. הסיכוי המצטבר לעליית ריבית נוספת עד סוף השנה ירד מתחת ל-50%, כפי שמגלמים החוזים על הריבית (תרשים 15).

לאור ההתפתחויות, ציפיות השווקים והכלכלנים לעליית התשואות יורדות. קונצנזוס החזאים לתשואת האג"ח הממשלתי ל-10 שנים בארה"ב בסוף השנה ירד ל-2.6%, הרמה הנמוכה מתחילת השנה (תרשים 16). 

שורה תחתונה: לאור סימני האטה בצריכה הפרטית בארה"ב, המסרים "היונים" של ילן והאינפלציה הנמוכה יחסית הסיכון לעלייה משמעותית בתשואות הארוכות בארה"ב פוחת.

תרשים  15

 

מקור: Bloomberg, מיטב דש ברוקראז' תרשים  16

 

בנק ישראל מעביר מסר תקיף בקשר לכוונותיו לטפל בהתחזקות השקל

במסגרת הודעת הריבית, בנק ישראל העביר מסר לפיו הצעדים המוניטאריים המרסנים שמתבצעים או צפויים להתבצע בעולם לא ישפיעו עליו והמדיניות המוניטארית בישראל תמשיך להיות מרחיבה.

בנוסף, הנגידה אמרה שרכישות המט"ח נועדו לקזז פערי מדיניות המוניטארית בין ישראל לבין המדינות שמנהלות מדיניות מאוד מרחיבה. מסר זה משנה את הגישה של בנק ישראל, לפיה בנק ישראל רוכש מט"ח כדי לנטרל תקבולי הגז ו/או לקזז השפעות חריגות על שער החליפין שנוצרות תוך כדי המסחר. האמירה של הנגידה עשויה לרמוז על הגדלת היקף ההתערבויות במידה והשקל ימשיך להתחזק. 

שורה תחתונה: בנק ישראל מעביר מסר שיהיה פחות סבלני לייסוף השקל. לפיכך, מידת ההתערבויות שלו בשוק המט"ח צפויה להיות אקטיבית יותר.

הפרמיה האינפלציונית צפויה לרדת

פרסום מדד המחירים לחודש יוני  וההודעה היונית של בנק ישראל גרמו לשינוי הערכות: 

שורה תחתונה: אנו ממליצים:

 

המרווחים בקונצרניות עלו בישראל בניגוד לעולם

המרווחים בשוק הקונצרני נפתחו מעט מתחילת חודש יוני, כאשר בדירוגי BBB המרווח הממוצע התרחב בכ- 0.45%, בקבוצת A בכ-0.25% ובקבוצת AA המרווח הממוצע נותר כמעט ללא שינוי (תרשים  19).

ברמה ענפית ההתרחבות הגדולה ביותר הייתה בענף הנדל"ן בחברות בעלות דירוג A מינוס ומטה. כמעט באותו השיעור עלו המרווחים בענף התקשורת בגלל פרשת בזק. בענפים אחרים פתיחת המרווחים הייתה מינורית יותר, כאשר בבנקים ובחברות הפיננסיות (ביטוח, בתי השקעות) כלל לא עלו המרווחים (תרשים 20).

למרות פתיחת המרווחים, בסה"כ המרווחים עדיין נמוכים מאוד בהשוואה לרמות היסטוריות. כפי שניתן לראות בתרשים 22, המרווחים בדירוגי A   עדיין נמוכים משמעותית ביחס לממוצע בשנים 2010-2017. לעומת זאת, בקבוצת AA/AA- המרווח הנוכחי דומה לממוצע היסטורי. אגב, בקבוצת הדירוג AA+ , שכוללת בעיקר הבנקים, המרווח הנוכחי נמוך מהממוצע היסטורי.

 

העלייה במרווחים שנרשמה בישראל בחודש האחרון התרחשה בניגוד לירידה במרווחי אג"ח קונצרניות בעולם.  בארה"ב ובמיוחד באירופה מרווחי האג"ח בדירוג השקעה ירדו לרמות הנמוכות של שלוש השנים האחרונות (תרשים 23). באג"ח מתחת לדירוג השקעה המרווחים בארה"ב היו יציבים בחודשיים האחרונים והם עדיין גבוהים מעט מהרמות שהיו בשנים 2013-2014. לעומת זאת, באירופה  המרווח הממוצע באג"ח מתחת לדירוג השקעה ירד לרמה כמעט הנמוכה ביותר מאז המשבר (תרשים 24).

צמצום מאזנו של ה-FED וה-Tapering באירופה, בדומה למתרחש בדרך כלל בתקופות של צמצום מוניטארי, צפויים לשמור על מרווחים נמוכים. הצעדים המצמצמים של הבנקים המרכזיים ימשכו רק אם תהיה צמיחה כלכלית ועלייה ברווחיות החברות, מה שיטיב עם האג"ח הקונצרניות.

 

כתוצאה מירידת המרווחים בחו"ל ועלייה בישראל בחודש האחרונות, הפער בין המרווחים בדירוגי AA  בישראל לבין BBB בארה"ב (סיכון דומה לפי סולם המרת הדירוג של מעלות) התרחב לרמה יחסית גבוהה היסטורית (תרשים 25). הפער השלילי בין המרווח הממוצע בקבוצת A בישראל לבין BB בארה"ב כמעט נסגר 

שורה תחתונה: למרות עליית המרווחים אנו עדיין ממליצים על חשיפה דפנסיבית באפיק הקונצרני תוך עדיפות לאג"ח בקבוצת AA על פני הדירוגים הנמוכים יותר.

הקורלציה בין המניות במדד S&P500 בשפל תומכת בסלקטיביות בהשקעה במניות

הקורלציה בין המניות במדד S&P500 ירדה לרמה הנמוכה ביותר מאז שנת 2011, תחילת המדידה (תרשים 27). הקורלציה הנמוכה תומכת בסלקטיביות של ההשקעה במניות. 

גילוי נאות מטעם מיטב דש ברוקראז' בע"מ (להלן: "התאגיד המורשה")

ניתוח זו נועד לשם מסירת מידע בלבד, ובשום אופן אין לראות בה חוות דעת, הצעה, המלצה או יעוץ/שיווק לרכישה ו/או החזקה ו/או מכירה של ניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים המתוארים בה. הסקירה מתבססת על מידע אשר פורסם לציבור, אשר מיטב דש ברוקראז' בע"מ ומיטב דש השקעות בע"מ (לשעבר: דש איפקס הולדינגס בע"מ) מניחים כי הוא מהימן וזאת מבלי שביצעה בדיקות עצמאיות לבירור מהימנות, דיוק ושלמות המידע. המידע המופיע בסקירה זו אינו מתיימר להכיל את כל המידע הדרוש למשקיע פוטנציאלי ואינו מתיימר להוות ניתוח מלא של כל העובדות והפרטים המופיעים בו. המידע, הפרטים והניתוח המפורטים, לרבות הדעות המובאות, בסקירה זו, עשויים להשתנות ללא מתן הודעה נוספת. סקירה זו היא על דעת הכותבים בלבד ומשקפת את הבנתם ליום כתיבתה. סקירה זו אינה מהווה תחליף, בשום צורה שהיא, לייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתוניו וצרכיו המיוחדים של כל אדם. מיטב דש ברוקראז' בע"מ וחברות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, בעלי מניותיה, עובדיהם ו/או מי מטעמם לא יהיו אחראים, בכל צורה שהיא, לכל נזק ו/או הפסד שייגרם כתוצאה משימוש בסקירה זו, ככל שייגרם כזה, וכן הם אינם יכולים לערוב ו/או להיות אחראים למהימנות, דיוק ושלמות המידע המפורט בסקירה זו. מיטב דש ברוקראז', הנמנית על קבוצת מיטב דש השקעות בע"מ, מבהירה כי היא וחברות אחרות בקבוצה עוסקות, במישרין או בעקיפין באמצעות חברות קשורות, לרבות החברה האם מיטב דש השקעות בע"מ, חברות אחיות וחברות אחרות בקבוצה, בין היתר, במתן שירותי ניהול השקעות, ניהול קרנות נאמנות, ניהול קופות גמל, ניהול קרנות פנסיה, חיתום ובנקאות השקעות וכתוצאה מכך, למיטב דש ברוקראז', ולחברות אחיות וחברות אחרות בקבוצת מיטב דש השקעות בע"מ ו/או לבעלי עניין למי מבין החברות המפורטות דלעיל ולקוחותיהם, עשוי להיות עניין בניירות ערך ו/או הנכסים הפיננסיים הנכללים בסקירה זו, ככל שמפורטים כאלה, מעת לעת, לפני פרסום הסקירה, בזמן פרסומה ולאחר פרסומה. מיטב דש ברוקראז' בע"מ אינה מתחייבת ואין בסקירה זו משום התחייבות להשגת תשואה כלשהי או רווח כלשהו כתוצאה מכל סוג של פעולה בהתאם לאמור בסקירה זו.

סקירה זו הינה רכושה הבלעדי של מיטב דש ברוקראז' בע"מ ואין להעביר לצד ג', להעתיק, לשכפל, לצטט, לפרסם בכל אופן, להדפיס, לצלם, להקליט או להעתיק  את הדוח, באופן מלא או חלקי, מבלי לקבל אישור מראש ובכתב.

1.מיטב דש השקעות בע"מ ו/או תאגיד קשור לה ניהלו הנפקה פרטית / הצעה של ניירות ערך של התאגיד הנסקר במהלך 12 החודשים שקדמו למועד פרסום הסקירה דלעיל.

2.מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה קיבלו מהתאגיד הנסקר תמורה מהותית בגין מתן שירותים במהלך 12 החודשים שקדמו למועד הפרסום של הסקירה דלעיל.

3.מיטב דש השקעות בע"מ או תאגיד קשור לה צפויים לקבל תמורה בהיקף מהותי מהתאגיד הנסקר לאחר פרסום הסקירה דלעיל.

4.בעל שליטה בתאגיד הנסקר הינו בעל עניין במיטב דש השקעות בע"מ ו/או חברה קשורה לה.

5.במועד פרסום אנליזה זו, בעל השליטה בתאגיד המורשה מחזיק החזקה מהותית בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.

6.במועד פרסום עבודת אנליזה זו, או במהלך 30 הימים שקדמו ליום הפרסום, התאגיד המורשה, או למיטב ידיעת התאגיד המורשה, תאגיד קשור לו החזיקו החזקה מהותית, כהגדרתה בחוזר רשות ניירות ערך מיום 18.9.2007, בסוג מסוים של ניירות ערך של התאגיד הנסקר.

עצמאות שיקול הדעת

אני, אלכס זבז'ינסקי, בעל רישיון מספר 5411, מצהיר בזאת שהדעות המובעות בעבודת אנליזה זו משקפות נאמנה את דעותיי האישיות על ניירות הערך המסוקרים ועל התאגיד שהנפיק ניירות ערך אלה.

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן–בין באופן כללי ובין תחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.