בכירים במוסדיים מציעים: גידורי המט"ח של הפנסיה יבוצעו ישירות מול משרד האוצר 

חלק משמעותי מהמעבר מהדולר לשקל נבע ממשקיעי ריטייל – ולא מהגופים המוסדיים. הציבור הישראלי העביר סכומי עתק ממסלולי השקעה פנסיוניים עוקבי S&P 500  ונאסד"ק למסלולים פנסיוניים כלליים או המתמקדים בשוק המקומי, ובמקביל נרשמה יציאת כספים רחבה מקרנות נאמנות המשקיעות בחו"ל לטובת קרנות נאמנות המשקיעות בישראל.

---

בדיון מיוחד שקיימו ביום ג' מרכז הראל לחקר שוק ההון ומכון ספרא לבנקאות ופיננסים בפקולטה לניהול ע"ש קולר באוניברסיטת תל אביב – קראו בכירים בגופים המוסדיים, הרגולטורים והאקדמיה, למדינה לאפשר לגופים המוסדיים לבצע עסקאות גידור מט"ח ישירות מול משרד האוצר ובנק ישראל, במטרה לצמצם את השפעתן על שער החליפין, להפחית עלויות לחוסכים ולהקטין את התנודתיות בשוק המט"ח.

הדברים נאמרו במסגרת שולחן עגול מקצועי בהשתתפות בכירים מחברות הביטוח, בתי ההשקעות, הבנקים, רשות שוק ההון, רשות ניירות ערך ואנשי אקדמיה.

הגופים המוסדיים רוכשים דולר לאורך זמן בשל העלייה בהיקף החסכון ארוך הטווח

במוקד הדיון עמדה השאלה אם גופים מוסדיים תרמו להתחזקות השקל בשנים האחרונות באמצעות הקטנת החשיפה למט"ח בתיקי הפנסיה — ומה ניתן לעשות כדי לצמצם את ההשפעה הזו בעתיד. כמו כן, במהלך הדיון הוצגו נתונים ולפיהם החשיפה הממוצעת למט"ח בקרנות הפנסיה עלתה במהלך שנים רבות, אך ירדה מכ-24% בתחילת 2024 לכ-20% בתחילת 2026.
 

אלכס זבז׳ינסקי, כלכלן ראשי מיטב, צילום: רמי זרנגר
 

אלכס ז'בז'ינסקי, הכלכלן הראשי של מיטב, הציג נתונים שלפיהם במסלולים הכלליים עלתה החשיפה למט"ח בשנת 2024 עד כ-26% מסך הנכסים בספטמבר 2024 ומאוחר יותר ירדה לכ-17% במרץ 2026. לדבריו, הירידה בחשיפה חייבה את הגופים המוסדיים למכור דולרים בהיקפים משמעותיים כחלק מעסקאות גידור - מהלך שתרם להתחזקות השקל מול הדולר.

משתתפי הדיון הדגישו כי לאורך יותר משני עשורים הגופים המוסדיים דווקא היו "רוכשי נטו" של מט"ח, לאחר שהגדילו בהתמדה את היקף ההשקעות בחו"ל לרמות של כ-50% מהתיקים ברוטו. לכן הגופים המוסדיים יצרו ביקושים לדולר לאורך זמן. לאחר פרוץ מלחמת 7 באוקטובר המוסדיים הגדילו חשיפה לדולר והגדילו ביקושים לדולר, אך בחודשים האחרונים הקטינו חשיפה לדולר ויצרו הצעים לדולר.
 

ארז מגדלי, מנהל חטיבת ההשקעות במגדל ביטוח ופיננסים, צילום: גל חרמוני
 

בנוסף, עלתה בדיון העלות הגבוהה של עסקאות הגידור שמבצעים הגופים המוסדיים דרך המערכת הבנקאית. ארז מגדלי, משנה למנכ"ל ומנהל חטיבת ההשקעות במגדל ביטוח, אמר בדיון כי "אם נדרש גידור בהיקף של 30% מהתיק, ועלות הגידור העודפת מעבר לפערי הריביות דרך המערכת הבנקאית היא כ-1%, אז מדובר בעלות של כ-0.3% שפוגעת בתשואת החוסכים. לכן נדרש למצוא פתרון טוב יותר לחוסכים." לדבריו, יש צורך במנגנון יעיל וזול יותר שיאפשר לבצע את עסקאות ההגנה המטבעית מבלי לייצר לחצים מיותרים על שער החליפין.

אלכס ז'בזינסקי, כלכלן ראשי במיטב, הציע "לאפשר לגופים המוסדיים לבצע עסקאות גידור מט"ח ישירות מול בנק ישראל במקום בשוק המט"ח ישירות. בכדי שבנק ישראל ימנע מפתיחת פוזיציה במט"ח הוא יכול לנטרל חשיפה שנוצרה כתוצאה מעסקת הגידור מול המוסדיים באמצעות עסקה נגדית מול משרד האוצר. משרד אוצר ינטרל בעסקה זו חשיפת מט"ח שקיימת אצלו בגין הנפקות אג"ח במטבע חוץ, וזאת מבלי להגיע לצורך גידור פוזיציה לשוק המט"ח. כך, למעשה, בנק ישראל ישמש כמתווך בין משרד האוצר לגופים המוסדיים."  בדיון הוזכר גם המודל שיושם בעסקת Wiz-Google, שבמסגרתו סוכם כי חלק משמעותי מתשלומי המס ישולם בדולרים ולא יומר לשקלים — כדי למנוע ייסוף חד של המטבע המקומי. בנקאים שהשתתפו בדיון טענו כי ההשפעה של הצעה זו לביצוע עסקאות ישירות מול האוצר, לא צפויה להיות מהותית.

קריאה לבטל את חובת הגידור בתיק הפנסיה המחליף אג"ח מיועדות

המשתתפים התייחסו בדיון גם לנושא השפעת ביטול האג"ח המיועדות על מדיניות ההשקעה של קרנות הפנסיה. בעקבות המעבר ממנגנון האג"ח המיועדות לרשת הביטחון הממשלתית, כל כספי הפנסיה מושקעים כיום בשוק ההון, בעוד המדינה מבטיחה תשואה ריאלית של 5.15% על חלק מהחיסכון. המחליף השקעה באג"ח מיועדות.

ארז מגדלי, משנה למנכ"ל ומנהל חטיבת השקעות במגדל ביטוח, הציע לאוצר לאפשר לקרנות הפנסיה להימנע מגדור לחשיפות מטבע של חלק החסכון הזכאי להבטחת תשואה. חלק החסכון הפנסיוני הזכאי להבטחת  תשואה בשל ביטול הנפקת אג"ח מיועדות יגיע בשנים הקרובות לכ-30%. ככל שחשוב לאוצר להימנע מתנודות בשער החליפין הנובעות מפעולות גדור של קרנות הפנסיה, הוא יכול להביא להפחתה של ההשפעה הזו באמצעות אפשרות שלא לגדר חלק זה בתיק המוסדיים.

חלק משמעותי של תנודות ההון מהדולר לשקל נבעו ממשקיעי ריטייל ולא מהחלטות להקטין חשיפה למט"ח בקרנות הפנסיה

משתתפי הדיון התייחסו לכך שחלק משמעותי מהמעבר מדולרים לשקלים בשנה האחרונה נבע דווקא ממשקיעי ריטייל - ולא מהחלטות השקעה יזומות של מנהלי השקעות בגופים המוסדיים. ציבור החוסכים הישראלי העביר סכומי עתק ממסלולי השקעה פנסיוניים עוקבי S&P 500 ונאסד"ק למסלולים פנסיוניים המתמקדים בשוק המקומי, ובמקביל נרשמה יציאת כספים רחבה מקרנות נאמנות המשקיעות בחו"ל לטובת קרנות נאמנות המשקיעות  בישראל. תנועות אלה חייבו מכירת דולרים והמרתם לשקלים בהיקפים של עשרות מיליארדי שקלים, והשפיעו באופן ישיר ומהותי על התחזקות השקל ועל ירידת שער הדולר.

אסף נחמני, ראש תחום השקעות רשות שוק ההון, ציין כי בחודשים האחרונים חל שינוי בטעמי הציבור, אשר הוביל למעבר מאפיקי השקעה בחו"ל, ובפרט ממכשירים העוקבים אחר מדדי S&P500 ונאסד"ק, למכשירים המשקיעים בישראל. שינוי זה תרם למכירת דולרים בהיקפים גדולים, ללא שיקול דעת אקטיבי מצד הגופים המנהלים.
 

ענבל פולק. צילום: עמי ארליך

ענבל פולק, ראש מחלקת ההשקעות ברשות ניירות ערך, ציינה כי תופעה דומה נצפתה לציבור גם בקרנות הנאמנות, והוסיפה כי הציבור עוקב אחרי תנודות ההון הקודמות ובכך מגביר את הכיוון שסומן כבר קודם על ידי משקיעים זרים ומוסדיים. היות והציבור נחשף להשקעה במניות באמצעות מוצרים פאסיבים העוקבים אחרי מדדים, ההשפעה חדה יותר ומייצרת עוד תנודתיות, וזאת לעומת תקופות עבר שהשקעות הציבור היו במוצרים מנוהלים והיה למנהלי ההשקעות, הן במוצרים ארוכי הטווח והן בקרנות, יותר שיקול דעת והשפעה ממתנת.

משתתפי הדיון הדגישו כי המעברים הללו חייבו מכירת דולרים בהיקפים משמעותיים ללא שיקול דעת מצד הגופים המנהלים, ולכן הייתה להעברת מסלולים פנסיוניים על ידי החוסכים ולשינויים בהחלטות השקעה בקרנות נאמנות של משקיעי ריטייל השפעה מהותית על התחזקות השקל.
 

פרופ׳ דן וייס, הפקולטה לניהול ע״ש קולר אונ׳ ת״א, צילום: ישראל הדרי
 

פרופ' דן וייס, ראש מרכז הראל לחקר שוק ההון באוניברסיטת תל אביב, שסיכם את הדיון, אמר כי על אף הביקורת הציבורית על הגופים המוסדיים, קיימת הסכמה רחבה שאין להתערב בעצמאות שיקול הדעת של מנהלי ההשקעו הן לגבי החלטות השקעה והן לגבי החלטות גידור.  לדבריו: "ישראל מחזיקה באחת ממערכות הפנסיה הטובות בעולם, ומדורגת ע"פ מדד MERCER בשיתוף מרכז הראל במקום ה-5 מבין מערכות פנסיה ב- 56 מדינות. אסור לפגוע בעצמאות מנהלי ההשקעות או באיכות החיסכון ארוך הטווח."