אשליית הרפורמה בייעוץ השקעות: הכוונות אולי טובות, אך הציבור ישלם את המחיר  

הרפורמה המתוכננת בתחום ייעוץ ההשקעות וקרנות הנאמנות מציגה כוונות חיוביות, אך בפועל מדובר במהלך שלדעתי עלול לפגוע באחד הענפים הצומחים והתחרותיים ביותר בשוק ההון הישראלי.

אזכיר כי תעשיית הקרנות חווה צמיחה עקבית בשנים האחרונות בכל האפיקים: מהקרנות הכספיות, דרך הקרנות המחקות ועד הקרנות המנוהלות, האקטיביות. למעט הקרנות הכספיות, שצומחות בעיקר בזכות גיוס ישיר מהציבור, יועצי ההשקעות בבנקים הם המנוע המרכזי מאחורי הצמיחה בקרנות המחקות והמנוהלות.

כיצד הרפורמה בעמלות ההפצה עלולה לפגוע בתעשייה ובלקוחות?

1. הקרנות המנוהלות: אובדן היתרון הפסיכולוגי והחזרת המחירים לרמתם בעבר

אחד היתרונות הגדולים ביותר של הקרנות המנוהלות עבור המשקיע הפרטי הוא היעדר עמלות קנייה ומכירה. לקוח יכול לרכוש קרן בכל סכום ובכל עת, מבלי לשלם עמלת פעולה ומבלי להזדקק למשא ומתן מול הבנק על הנחות. מבחינה פסיכולוגית, המשקיע מקבל תשואה נקייה מרגע הקנייה, ללא "גזירת קופון" נוספת מצד גורם שלישי.

המקטרגים יטענו כי מנגנון זה, הכולל כיום עמלת הפצה של 0.35%, הופך את הקרנות ליקרות. אלא שהמציאות מוכיחה אחרת.

בזכות התחרות העזה בענף, דמי הניהול הממוצעים בתעשיית הקרנות האקטיביות נמצאים במגמת ירידה עקבית כבר למעלה מעשור. אם בעבר דמי ניהול של קרן מנייתית נעו סביב 2%, הרי שכיום ניתן למצוא קרנות רבות בדמי ניהול הנמוכים מ־0.8% — וזאת ללא עמלות קנייה ומכירה.

מה מציעה הרפורמה?

לאפשר גביית עמלות קנייה ומכירה, שישתנו בין לקוחות גדולים לקטנים, תוך הפחתת עמלת ההפצה ב־0.15% — עמלה שממילא אינה משולמת ישירות על ידי המשקיע.

בטווח הקצר, ייתכן שהמהלך עשוי להפחית במעט את דמי הניהול הישירים. עם זאת, ידוע שבישראל גם כשהדולר יורד, המוצרים לא תמיד מוזלים.

בטווח הבינוני, השינוי עלול לפגוע בלקוחות שישלמו את אותם דמי ניהול, בתוספת עמלות קנייה ומכירה, ובכך ייפגע גם הביקוש למוצר.

בטווח הארוך, עלול להתרחש צמצום נוסף של מערכי הייעוץ בבנקים, שייאלצו לגבות עמלת ייעוץ שאף לקוח כמעט אינו מעוניין לשלם — כך לפחות לפי סקרים וניסיון עבר.

2. הקרנות המחקות: מכת מוות לתחרות המחירים

הפגיעה הקשה ביותר של הרפורמה צפויה דווקא במוצר הנגיש והזול ביותר — הקרנות המחקות. הרפורמה מתכננת להטיל עמלת הפצה של 0.2% על קרנות מחקות, שכיום פטורות ממנה לחלוטין.

כדי להבין את גודל הדרמה, כדאי להסתכל על הנתונים הנוכחיים של שוק הקרנות המחקות:

שיעור הקרנות שדמי הניהול שלהן הם 0.2% ומטה עומד על כ־40% מכלל הקרנות המחקות.

שיעור הקרנות שדמי הניהול שלהן הם 0% עומד על כ־20% מכלל הקרנות המחקות.

בשנים האחרונות, היכולת לצמוח באמצעות תחרות מחירים אגרסיבית אפשרה לגופים חדשים ורעבים לפרוץ לשוק — מילין לפידות ואלטשולר שחם, ועד מור ואנליסט. כניסתם יצרה מתח בריא ולחץ מתמיד לשמירה על עלויות נמוכות לטובת הציבור.

אם הרפורמה תעבור, קרנות שמציעות דמי ניהול של 0.20% ומטה ייאלצו להעלות מחירים באופן מיידי, רק כדי למנוע הפסד תפעולי. ברגע שהרפורמה תעבור:

הסיכוי לכניסת שחקנים חדשים ישאף לאפס.

היעדר התחרות יסיר את לחץ המחירים, והמחירים יעלו.

התחרות המקומית מול מוצרים זרים, כמו קרנות סל זרות, תיפגע באופן משמעותי ואף עלולה להיעלם.

3. ריסוק מערך הייעוץ הבנקאי

הרפורמה המוצעת כביכול "מאפשרת" ליועצי ההשקעות בבנקים לגבות עמלת ייעוץ ישירה מהלקוחות, ובכך להוכיח את ערכם המוסף. בפועל, מדובר בניתוק מהשטח.

ראשית, הדור הצעיר מודר מהמערכת. הדור החדש של הישראלים, שפותח חשבונות ישירות בחברי בורסה דיגיטליים, פשוט יימנע מלהשתמש בשירותי הייעוץ הללו.

שנית, ההטבות יישארו לחזקים בלבד. לקוחות בעלי הון יידעו להתמקח, לכופף את הבנקים ולוותר על התשלום, בעוד הלקוחות הקטנים יישארו מאחור.

בסופו של דבר, מנגנון זה לא יחזק את מערך הייעוץ, אלא יקטין ויצמצם אותו באופן משמעותי. מכיוון שמערך הייעוץ הוא הלב הפועם והמנוע המרכזי של הקרנות המחקות והמנוהלות, הפגיעה בו תהיה פגיעה ישירה בכלל המשקיעים.

בשורה התחתונה

השינוי המתוכנן יפגע באטרקטיביות של הקרנות, יקטין את התחרות, יוביל בהכרח להתייקרות המוצרים, וינחית מכה קשה על המפיץ המרכזי שלהן — יועץ ההשקעות.

האשליה שהרפורמה תרחיב את ייעוץ ההשקעות ליותר לקוחות באמצעות עמלה ישירה ליועץ ההשקעות היא אשליה שנבדקת כבר שנים אצל סוכני הביטוח. במשך שנים מנסים סוכני הביטוח לשנות את שיטת התגמול שלהם לשכר טרחה, אך רוב מוחלט של הלקוחות אינו מסכים להמיר את העמלות המשולמות מהיצרן בשכר טרחה ישיר.

תחרות לבנקים מבחוץ

יש רעיונות טובים בהרבה להרחבת שירותי ייעוץ ההשקעות, והם אינם נמצאים בשינוי השיטה אלא דווקא בהרחבתה אל מחוץ לבנקים. למשל, ניתן לאפשר ליועצי השקעות חיצוניים לבנקים לקבל את עמלת ההפצה, או חלק ממנה, עבור ייעוץ השקעות — בדיוק כפי שסוכנים פנסיוניים מקבלים תגמול עבור ייעוץ פנסיוני. מהלך כזה יכול להרחיב את מספר היועצים פי ארבעה ולאפשר להמוני ישראלים לקבל ייעוץ השקעות נגיש.

קחו למשל את הרעיון לתת ללקוח לבחור את יועץ ההשקעות שלו מכלל המערכת, כך שאותו יועץ יקבל כ־50% מעמלת ההפצה. העמלה תפוצל בין הפלטפורמה שבה נרכשה הקרן לבין היועץ שהמליץ עליה. כך נוכל לראות אלפי יועצים שלפתע יהיה להם מודל עסקי אמיתי להפעלת חברות לייעוץ השקעות — דבר שכמעט לא התרחש מאז רפורמת בכר.

הכישלון של רפורמת בכר לא יכול להיות מוחלף ברפורמה נוספת ששומרת את כל השמנת אצל הגדולים. להפך: יש להרחיב את המודל ליועצי השקעות עצמאיים, שימלאו את הארץ ויהוו חלופה מקצועית למשפיענים ברשתות. במקרים רבים, אותם משפיענים נתנו משקל עודף לדמי ניהול, ופגעו בתשואות הלקוחות בשנה החולפת בקרנות הפנסיה וההשתלמות.

רפורמה בישראל היא דבר נדיר. לכן, כשכבר עושים רפורמה — חייבים לוודא שזו רפורמה שבאמת עובדת. את הנזק, אם ייגרם, יהיה הרבה יותר קשה לתקן בדיעבד. ראו מקרה רפורמת החניונים.