טסלה עדיין בטריליון דולר – וכלל לא בטוח שהיא שווה את זה 

בשבוע שעבר פירסמה יצרנית המכוניות החשמליות האמריקאית, טסלה, את תוצאותיה לרבעון השני של 2026. התוצאות היו מאכזבות למדי. מניית טסלה שנסחרה ערב פרסום התוצאות סביב מחיר של 380 דולר נפלה מאז בכ-22%. כעת היא נסחרת בפחות מ-300 דולר, מחיר שמשקף לחברה שבשליטת אילון מאסק שוי שוק של מעט פחות מטריליון דולר.

הדיווחים שסיפרו על תוצאות החברה ותגובת השוק והאנליסטים הדגישו את העובדה שטסלה "הכתה את התחזיות בשורת ההכנסות אך איכזבה בשורות הרווח התפעולי והנקי שלה".

ה"זינוק בהכנסות" הוסבר דרך מסירות רכב מוגברות. החברה מכרה 480 אלף רכבים והגיעה ל"שיא הסטורי" בהכנסות. הבעיה היא שהגידול בהכנסות נבע ברובו מהוזלות משמעותיות של דגמי המכוניות של טסלה, דבר שפגע מאוד ברווחיות שלה. בנוסף לכך, לחברה יש הוצאות גבוהות מאוד בגין השקעות בתחום הבינה המלאכותית ומיכון רובוטי למפעליה. הוצאות ההון של טסלה (CapEx) הגיעו ברבעון השני לכ-5.8 מיליארד דולר. הכסף הופנה לרכש חומרת AI (2 מיליארד דולר) ולתשתיות מחשוב עבור ה"מונית האוטונומית" (Robotaxi) ודגם ה-Optimus שלה. הוצאות ההון של טסלה ל-2026 כולה עתידות להגיע לכ-25 מיליארד דולר – פי שלושה לעומת 2025.

התוצאה:  שולי הרווח הגולמי של טסלה במגזר המכוניות ירדו ל-16.3%. שולי הרווח של מגזר האנרגיה שלה נחתכו כמעט ב-50% לכ-20% מההכנסות.  

האנליסטים בוול סטריט הדגישו בסקירות שלאחר הדוחות שהחברה עוברת כעת רשמית מהיותה "יצרנית רכב" ל"חברת תשתיות AI". התמחור העתידי של המניה, הם הסבירו, יהיה תלוי כעת בקצב שבו תצליח טסלה לתרגם את השקעות העתק הללו להכנסות בעלות שולי רווח גבוהים.

תמחור של מניית "צמיחה" ללא צמיחה

התוצאות שפירסמה טסלה החזירו אותי לטור שפירסמתי מעל במה זו בסוף אוקטובר 2021. זה קרה לאחר שטסלה הגיעה  לראשונה לתג מחיר שהקנה לה שווי שגבוה מטריליון דולר. כותרת הטור היתה: טסלה הגיעה לטריליון דולר – היא באמת שווה את זה ?

לפני שנפנה לניתוח שהצגתי באותו הטור – נראה לי שאפשר כבר לסכם את התשובה לשאלה שבכותרת: לא, טסלה לא היתה שווה את זה. ב-4 שנים ו-9 חודשים שחלפו מאז מחיר מניית טסלה נפל בכ-20%. לשם השוואה: באותו זמן ממש מדד S&P500 קפץ בכ-60%. מי שהימר באותו מועד על טסלה עשה עסקה רעה.

הניתוח שהצגתי באותו הטור לטסלה התבסס על 3 תרחישים שלהם קראתי "אופטימי", "ריאלי" ו"פסימי". תמציתו של הניתוח – עם מספרי ההכנסות, הרווח התפעולי והנקי – מוצגים כאן בטבלה. המסקנה המרכזית שלי מאותו הניתוח היתה שגם במידה והתרחיש האופטימי אכן יתגשם, טסלה עדיין נסחרה אז במחיר יקר מדי. במקרה של התרחיש האופטימי, שכלל עליה של המניה למחיר של כ-460 דולר (מתואם לספליט של 1:3 שהתרחש ב-2022) טסלה עדיין היתה נסחרת לפי מכפיל הכנסות של 9 ומכפיל רווח של כ-60.

בפועל, הביצועים של טסלה ב-4 השנים האחרונות היו קרובים יותר לתרחיש ה"פסימי". תרחיש זה הניח צמיחת הכנסות ממוצעת של 15% בשנה וצמיחת רווח של כ-20% בשנה. ההכנסות בתרחיש הפסימי היו אמורות להגיע לכ-89 מיליארד דולר ב-2025. בפועל עמדו ההכנסות של טסלה בשנה שעברה על כ-95 מיליארד דולר.

תחזית ההכנסות של האנליסטים ל-2026 עומדת בממוצע על 105 מיליארד דולר. מדובר בצמיחה של כ-10% לעומת השנה שעברה. זהו קצב צמיחה שעדיין מאפיין את התרחיש הפסימי, ודי רחוק מהתרחיש ה"אופטימי".

בניתוח מ-2021 הדגשתי את העובדה שטסלה היא יצרנית מכוניות. זה השוק שלה ושם התחרות מולה. כל הניסיונות לצייר אותה כ"חברת אנרגיה" או "חברת בטריות", הם רק דרך לטשטש את העובדה שצריך להתייחס אליה ולתמחר אותה כמו חברת מכוניות. אולי עם פרמיה מסויימת, אבל בגבולות ההיגיון.

הנה פסקה אחת מאותו ניתוח: 

"כרגע נראה אולי שהביקוש למכוניות של טסלה הוא אין סופי. אבל החיים תמיד מורכבים יותר. כדי למלא את הביקוש טסלה תצטרך להקים עוד הרבה מפעלי מכוניות. זהו אתגר לוגיסטי לא פשוט. בשלב מסויים המתחרות ייכנסו לשוק (למעשה הן כבר נכנסו) וטסלה תהיה חייבת לצאת מנישת היוקרה שבה היא משחקת כיום, להפחית את מחיר המכוניות שלה ולשחוק את שולי הרווח. כל הדברים הללו יקרו, אבל השאלה היא באיזה קצב".

ובכן, כל הדברים הללו אכן קרו ובקצב די מהיר. טסלה איבדה מזמן את מעמדה הדומיננטי בעולם המכוניות החשמליות. היא מתמודדת מול יצרניות סיניות שעקפו אותה ברוב השווקים החשובים למעט ארה"ב. והיא מתמודדת גם בארה"ב  מול שורה ארוכה של דגמים חשמליים, היברידיים, דגמי פלאג-אין, ובפועל גם מול מכוניות חסכוניות וזולות שעדין פועלות על מנוע בנזין. זו גם הסיבה שהיא הפחיתה עשרות אחוזים ממחירי המכירה שלה.

ב-2022 עמד נתח השוק של טסלה בארה"ב על 62% ובעולם על כ-18%. נכון ל-2026 נתח השוק שלה בארה"ב נע סביב 48%-50% ובעולם הוא סביב 13%. נכון אמנם שהשוק כולו גדל, אבל קצב הגידול של טסלה נמוך מהגידול של השוק.

כדי לשמור על נתח השוק המתכווץ שלה טסלה הפחיתה את מחיר מודל Y הפופולארי שלה מכ-66 אלף דולר (יוני 22') לכ-48 אלף דולר (אפריל 24'). הפחתת המחיר המהירה גרמה לירידת ערך משמעותית של דגמי המכוניות המשומשות שלה והכעיסה לא מעט מהלקוחות.  

כאשר מסתכלים על הצמיחה של טסלה מאז 2022 עדיין מפספסים משהו חשוב: בשנים 24' ו-25' טסלה לא צמחה כלל. הכנסותיה הסתכמו בכ-97 מיליארד דולר ב-2023, כ-98 מיליארד דולר ב-2024 וכ-95 מיליארד דולר ב-25'. החזרה לצמיחה של 10% ב-2026 עדיין לא מסבירה מדוע מגיע לחברה תג מחיר שמשקף לה מכפיל הכנסות של 10.

זה באשר להכנסות. כאשר בוחנים את שורות הרווח התפעולי והנקי של טסלה התמונה נראית עגומה למדי. התרחיש הפסימי ל-25'  חזה לטסלה רווח תפעולי של 13.5 מיליארד דולר ורווח נקי של 12.5 מיליארד דולר. בפועל הרווח של טסלה היה נמוך מכך בכ-70%-80%. גם הרווחים החזויים ל-2026 נמצאים באותו אזור חיוג. כתוצאה מכך מכפיל הרווח שלפיו נסחרת טסלה כעת נע סביב 250.

כל זה מחזיר אותנו לאותה שאלה ששאלנו לפני 5 שנים: האם טסלה הנוכחית "שווה" טריליון דולר?

התשובה נחלקת לשניים. מי שמאמין בכישורי ה"מידאס" של אילון מאסק, וביכולת שלו להסב חברת מכוניות פרימיום ל"שחקנית AI", לא מתעניין כנראה בניתוחים פיננסיים.

בהקשר הזה כדאי אולי לציין שלקוחות פוטנציאליים רבים בעולם – בעיקר באירופה וקנדה – החלו להחרימים את טסלה – דווקא בגלל התנהגותו האקסצנטרית של מאסק ובשל קשריו ההדוקים עם ממשל טראמפ. אחד ההיבטים של התופעה היה הדבקת סטיקרים מצד לקוחות על רכבי טסלה שרכשו עם כיתובים כמו: "קניתי את הרכב לפני שאילון השתגע".

מי שבכל זאת מעדיף להסתכל מדי פעם על המספרים והביצועים אמור להבין שהמחיר הנוכחי של מניית טסלה עדיין מנופח מדי. העובדה שהחברה מתקשה לצמוח והרווחיות שלה הולכת ונשחקת לא מצדיקה, לפחות לדעתי, מכפיל מכירות 10 ומכפילי רווח תלת ספרתיים.
 

 

לידיעת הקוראים:

הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות ב: קרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן– בין באופן כללי ובין בהתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן.

במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים. כמו כן עלולות להתגלות סטיות בין התחזיות המובאות בסקירה זו לתוצאות בפועל. לכותב עשוי להיות עניין אישי במאמר זה, לרבות החזקה ו/או ביצוע עסקה עבור עצמו ו/או עבור אחרים בניירות ערך ו/או במוצרים פיננסיים אחרים הנזכרים במסמך זה. הכותב עשוי להימצא בניגוד עניינים. פאנדר אינה מתחייבת להודיע לקוראים בדרך כלשהי על שינויים כאמור, מראש או בדיעבד. פאנדר לא תהיה אחראית בכל צורה שהיא לנזק או הפסד שיגרמו משימוש במאמר/ראיון זה, אם יגרמו, ואינה מתחייבת כי שימוש במידע זה עשוי ליצור רווחים בידי המשתמש.

אנחנו עושים מאמצים גדולים לאתר בעלי זכויות בצילומים, סרטונים, גרפים, או כל חומר מתפרסם אחר. יצירות שבעל זכות היוצרים בהן אינו ידוע, לא אותר, או לא הושג נעשה לפי סעיף 27 (תיקון מס' 5) תשע"ט 2019 ל"חוק זכויות יוצרים". אם זיהיתם צילום, סרטון, גרף, ואתם חושבים שאתם בעלי הזכויות עליהם, יש לפנות ל [email protected] בכל מקרה והתוכן בכתבה מפר זכויות יוצרים שבבעלותך, מצאת שגיאה בכתבה או מאמר, או נתקלת בפרסומת לא ראויה? אנא דווח/י לנו לאימייל [email protected]