29/06/2025 עמי גינזבורג

‏

צמד מטבעות	15.1.25	29.6.25 (היום)	בכמה נחלש הדולר ?
יורו / דולר	1.03 דולר ליורו	1.17 דולר ליורו	13.5%
פאונד בריטי / דולר	1.22 דולר לפאונד	1.37 דולר לפאונד	12.3%
דולר / ין	156 ין לדולר	145 ין לדולר	7.1%
דולר / שקל	3.61 שקל לדולר	3.39 שקל לדולר	6.1%

נאום ההשבעה של נשיא ארה"ב הנכנס, דונלד טראמפ, שנישא ב-21 בינואר, היה רצוף הבטחות לשגשוג כלכלי והקנטות ליריביו הפוליטיים. "אנחנו חייבים להגן על גבולותינו מפני מדינות זרות שממיטות עלינו חורבן, שמייצרות את המוצרים שלנו, חומסות את החברות שלנו, ולוקחות לנו מקומות עבודה", אמר טראמפ. "הגנה על החברות שלנו תוביל לשגשוג כלכלי ועוצמה. תור הזהב של אמריקה מתחיל עכשיו. יחד נהפוך שוב את אמריקה לעשירה יותר וגדולה יותר", הכריז.

כמעט חצי שנה חלפה מאז. האם אמריקה אכן גדלה מאז? תלוי מה בודקים ואת מי שואלים.

ברמה הגיאופוליטית, אמריקה אכן נראית חזקה יותר. גושפנקא לכך קיבלנו דרך שני אירועים מהשבוע שעבר. הראשון הוא מלחמת ישראל אירן שארה"ב השתתפה בה באופן חריג ואף הביאה להפסקתה לאחר 12 יום. השני הוא פסגת מנהיגי המדינות של ברית נאט"ו שבה אושרו צעדים להגדלת ההוצאה הביטחונית עד לרמה של 5% מהתוצר בעוד עשור. זו היתה אחת הדרישות של טראמפ כדי שארה"ב תמשיך לתמוך בברית, והפכה מחויבת המציאות לאור המלחמה המתמשכת בין רוסיה ואוקראינה. אלו היו שני קרבות משמעותיים שבהם יכול היה הנשיא הנבחר לסמן לעצמו "V" גדול.

ברמה הכלכלית עם זאת, הסיפור נראה קצת אחר. מדדי המניות בארה"ב אמנם זינקו בשבוע שעבר בעקבות הפסקת האש עם אירן, אבל הם עדיין נמצאים בפיגור לעומת הביצועים שמפגינים כמה ממדדי המניות באסיה ואירופה.

מדד S&P500 למשל עלה מתחילת השנה בכ-5%. אלו ביצועים חלשים לעומת מדד יורוסטוקס 50 הפאן אירופי שטיפס בכ-9%, דאקס הגרמני שקפץ בכ-21% והאנג סנג של הונג קונג שזינק גם הוא ב-21%. גם המדדים המובילים של ישראל כבר זינקו מתחילת השנה ביותר מ-20%.

שוקי מניות עם זאת, בוודאי בתקופה כה קצרה, אינם מהווים מדד כלכלי אמין מספיק. הם מושפעים מאוד מפרמטרים לא מדידים כמו "אווירה", "סנטימנט", "פחד" ותאוות בצע". צריך על כן לבדוק פרמטרים אחרים. צמיחת התמ"ג למשל היא פרמטר מדיד. בשבוע שעבר התברר שהתמ"ג בארה"ב התכווץ ברבעון הראשון ב-0.5%. זה שינוי כיוון חד לעומת קצב צמיחה ממוצע של כ-2.8% בשלושת הרבעונים הקודמים.

לשם השוואה: התמ"ג של בריטניה צמח ברבעון הראשון ב-0.7%, בגוש היורו נרשמה צמיחה ממוצעת של 0.6%, וביפן 0%. אפילו בישראל השקועה במלחמה נרשמה צמיחה של 0.8% ברבעון הראשון.

מדובר אמנם רק ברבעון אחד, ואסור לקפוץ ממנו למסקנות נמהרות. אבל המגמה נראית מטרידה. גם תחזיות הפדרל ריזרב לשנה הנוכחית הונמכו באחרונה לצמיחה של 1.7% ל-25' כולה. לפני כחצי שנה, לפני שטראמפ פתח במלחמת הסחר, ציפו ב'פד' לצמיחה של 2.1% ב-25'. פירמת הייעוץ דלויט צופה אפילו צמיחה נמוכה יותר לארה"ב – רק 1.4% השנה ו-1.5% בשנה הבאה. זאת לעומת צמיחה של 2.8% ב-2024.

חשוב לדעת: כל עשירית האחוז שנגרעת מהצמיחה בארה"ב "שווה" כ-28 מיליארד דולר, שכן התמ"ג האמריקאי עמד על כ-28 מיליארד דולר ב-2024. ירידה של 1.3% בצמיחה גורעת כ-360 מיליארד דולר מהתקציב של הממשל. זה כסף שצריך להביא אותו ממקום אחר, ככל הנראה מגיוסי חוב.

הבעיה היא שגם כך התקציב מתוח עד הקצה. משרד התקציב של הקונגרס העריך במאי האחרון כי הגירעון התקציבי של ממשלת ארה"ב ימשיך להיות 6% מהתמ"ג בממוצע בעשור הקרוב. במונחי התוצר הנוכחי מדובר בכ-1.7 טריליון דולר בשנה. במילים אחרות, ארה"ב הולכת להציף את שוק האג"ח בטריליוני דולרים בשנים הקרובות.

למי מזיקה מלחמת הסחר

ייתכן שהפרמטר החשוב שעליו יש להסתכל הוא דווקא הדולר האמריקאי. זהו כנראה המדד הנכון ביותר להסתכל עליו כאומדן לעוצמתה של כלכלת ארה"ב. שוק המט"ח, כמו שוקי המניות, פועל גם הוא בהתאם לציפיות. אבל הוא מחובר גם לנתונים בשטח. בסופו של דבר זהו השוק הנזיל והמשוכלל ביותר בעולם. שערי מטבעות מייצגים בדרך כלל בצורה נכונה יותר את עוצמתה של כלכלת מדינה.

אפשר לראות זאת דרך כמה דוגמאות עדכניות. רוסיה, טורקיה ואירן הן שלוש מדינות שנמצאות במשבר כלכלי. בשוקי המניות שלהם אין כמעט פעילות של משקיעים זרים וקשה ללמוד מהם על מצב הכלכלה. הדרך לאמוד את עוצמת המשבר אצלן הוא שוק המט"ח.

באירן למשל הדולר נסחר בשוק השחור ברמות של כמיליון ריאל לדולר. השער הרשמי של הריאל עומד על 42 אלף ריאל לדולר. בטורקיה נסחרת הלירה המקומית סביב 40 לירות לדולר. לפני 5 שנים היא נסחרה סביב 7 לירות לדולר.

הרובל הרוסי נסחר בשנת 2014, ערב פלישת רוסיה לחצי האי קרים, סביב 34 רובל לדולר. כיום הוא נסחר סביב 78-80 רובל לדולר, לאחר שבינואר הוא נסחר סביב 110 רובל לדולר.

ומה באשר לדולר עצמו? ובכן, קל לראות שמתחילת השנה הדולר נחלש מול רוב המטבעות המובילים בעולם. הדרך הטובה לבחון זאת היא "מדד הדולר" (ICE), שבו מושווה המטבע האמריקאי לסל שכולל 6 מטבעות: יורו, פרנק שוויצרי, ין יפני, דולר קנדי, לירה שטרלינג בריטית וקרונה שוודית.

בין סוף ספטמבר 24' לתחילת ינואר 25' הדולר דווקא שעט כלפי מעלה. הבחירה בטראמפ בתחילת נובמבר אף האצה את ההתחזקות שלו. באותה תקופה התחזק המטבע האמריקאי בכ-9% מול ששת מטבעות היחס שלו. ההערכות אז דיברו על כך שטראמפ יעשה צעדים שיתעדפו את כלכלת ארה"ב ויסייעו לחזק אתה.

הדולר הגיע לשיא בתחילת ינואר, ואז התהפכה המגמה. הסיבה העיקרית לכך היא מלחמת הסחר שבה פתח הנשיא החדש, ואשר לדעת כלכלנים מומחים רבים דווקא תחליש את הכלכלה האמריקאית במקום לחזק אותה. בנוסף, התקציב שמנסה טראמפ להעביר ל-2026 אשר כולל גרעון גבוה מטריד הן את המשקיעים בדולר והן את חברות הדירוג. זו גם היתה אחת הסיבות העיקריות לכך שסוכנות מוד'יס החליטה באמצע מאי להפחית את דירוג האשראי המושלם של ארה"ב מ-Aaa ל-Aa1.

מאז אמצע ינואר ועד היום המטבע האמריקאי נמצא בנסיגה מתמשכת. הוא איבד באותה תקופה כ-11% מול מטבעות הייחוס המרכזיים שלו. בסיכום של 12 החודשים האחרונים הדולר נחלש לעומתם בכ-8%. אפילו מול השקל הישראלי הוא נמצא בפיגור.

חולשת הדולר עלולה לפגוע בארה"ב באופן נוסף: היא תייקר את היבוא אליה ותגרור לחץ להעלאת מחירים. זאת עוד לפני ההשפעה האינפלציונית שתהיה למכסי היבוא.

בניגוד להבטחות ולתחזיות של טראמפ, נכון לעכשיו הדולר האמריקאי מעיד דווקא על חולשה בכלכלה האמריקאית ולא על עוצמה. הניסיונות לערער את מעמדו של יו"ר ה'פד' וללחוץ עליו להוריד ריבית בניגוד לדעתו רק מאיצים את ההידרדרות שלו.

טראמפ ידוע כמי שקשוב לשווקים וכמי שמודד את עצמו ואת הצלחתו באמצעותם. האם המשך נפילה של הדולר תגרום לו לסטות מהמדיניות בה נקט עד כה? רק הזמן יגיד.