אורי גרינפלד, פסגות >> המדד שצופה אירוע קיצון בשווקים 

גם בזמן שישבנו בסוכה השווקים בעולם המשיכו לעלות ולא נתנו אפילו לפקקים בדרך חזרה מהצפון להפריע להם. קטלוניה נגד ספרד, טראמפ נגד אירן, טראמפ נגד כל מה שאובמה אי פעם עשה. כל אלו לא מדגדגים את שריר החששות בשווקים ומדד ה-VIX ממשיך לשהות ברמות שפל. עם זאת, מדד ה-VIX הוא לא המדד היחיד שבוחן את סנטימנט המשקיעים וממבט על מדד ה-SKEW, מדד סנטימנט נוסף שמחושב ומפורסם על ידי ה-CBOE (בורסת האופציות של שיקגו), נראה שהתמונה לא כל כך ורודה. מדד ה-SKEW הוא מדד שנולד כתוצאה מהמפולת של אוקטובר 1987 (יום שני השחור). לפי ה-CBOE, לפני המפולת ההיא, התנודתיות הגלומה באופציות פוט מחוץ לכסף היתה דומה באופן יחסי לאלו של אופציות קול מחוץ לכסף. עם זאת, מאז אירועי אוקטובר 1987 התנודתיות הגלומה באופציות הפוט מחוץ לכסף הפכה להיות גבוהה בהרבה מזו של אופציות הקול מחוץ לכסף וזאת מכיוון שהפחד מברבור שחור גדול יותר מהציפייה לחד קרן בצבעי הקשת.

כמובן, לכל מי שנולד אחרי שנות ה-60 נראה שמדובר בדבר מובן מאליו גם בגלל שהכאב מהפסד גבוה יותר מההנאה מרווח וגם בגלל שההיסטוריה מראה ששווקים יורדים הרבה יותר מהר משהם עולים. מה שעושה מדד ה-SKEW זה לבדוק עד כמה השווקים מפחדים מאירוע קיצון שעלול להביא לקריסה מהירה ולמרבה ההפתעה, על אף שמדד ה-VIX נמצא כיום בשפל היסטורי, מדד ה-SKEW נמצא בשיא. המשמעות היא שהשווקים מתמחרים את המקבילה הפיננסית לצניחה חופשית: כנראה לא הולך לקרות שום דבר רע בזמן הקרוב אבל אם יקרה משהו רע אז זה יהיה רע מאוד.

פרוטוקול החלטת הפד האחרונה חושף את דילמת הפד באופן הברור ביותר. מצד אחד הרי לא חסרים לפד תירוצים שתומכים בלא להעלות את הריבית והסתכן בריבית גבוהה מדי שתהפוך את המדיניות המוניטארית בארה"ב למצמצמת. מצד שני, אם בפד נחושים שהאינפלציה בדרך למעלה אז הפחד לאחר את הרכבת ולהתחיל לרדוף אחרי האינפלציה הופך להיות הרבה יותר משמעותי ותומך בלקיחת הסיכון שבהעלאות ריבית נוספות. לכן, בשורה התחתונה השאלה היחידה החשובה היא עד כמה הירידה הזמנית באינפלציה היא באמת זמנית. בינתיים, נתוני האינפלציה שהתפרסמו בשישי האחרון אכזבו שוב כאשר האינפלציה אמנם האיצה לקצב של 2.2% אך אינפלציית הליבה נותרה ברמה של 1.7%, לעומת צפי לעלייה ל-1.8%. לא רק זאת אלא שהחולשה באינפלציה בארה"ב באה לידי ביטוי באופן רוחבי וקשה לומר שמדובר על גורמים זמניים בלבד כמו שבפד טוענים. המחירים בסעיף הדיור שמהווה 40% מדד הליבה והחזיק זמן ארוך את האינפלציה קרוב ליעד הולכים ורושמים האטה (אינפלציה שנתית של 3.2% לעומת 3.6% בתחילת השנה). מחירי השירותים (ללא דיור) שמהווים ברומטר ללחצים האינפלציוניים שכן הם מושפעים בעיקר מעליית שכר עלו ב-12 חודשים האחרונים ב-1.8% אבל מדובר עדיין על רמה נמוכה מאוד לעומת תקופות קודמות בהן שיעור האבטלה היה סביב 4%. בצד השני, מחירי המוצרים השונים (ללא מזון ואנרגיה) ממשיכים לרדת (1.0%- ב-12 חודשים האחרונים ומלמדים על הלחצים הדפלציוניים שמגיעים מכיוון התופעות המבניות כמו הגלובליזציה וההתפתחויות הטכנולוגיות.

לכן, קשה לראות כיצד האינפלציה חוזרת לכיוון היעד של הפד עד דצמבר אבל ייתכן בהחלט שבפד יסתפקו בכך שהמגמה תשתנה גם אם רמת האינפלציה תוותר נמוכה. כפי שעולה מהפרוטוקול, היתרון הוא עדיין בצד הניצי של ילן כאשר אמנם "חברים רבים חוששים שהאינפלציה הנמוכה היא לא זמנית" ו-"מספר חברים חשבו שעדיף לדחות את העלאות הריבית עד שהנתונים ילמדו שהאינפלציה הנמוכה לא תמשיך" אך מצד שני "שניים מאותם חברים גם חשבו שהתנאים המוניטאריים עלולים ליצור סיכונים פיננסיים", "חברים רבים מעריכים שהלחצים משוק העבודה ייצרו בהמשך לחצים אינפלציוניים" ובעיקר "חברים רבים מעריכים שיש צורך בעוד העלאת ריבית השנה". כל עוד אלו שתומכים בהעלאת ריבית הם "רבים" ואלו שלא הם "מספר" דצמבר עדיין על המפה, השאלה היא אם משהו ישתנה כאשר עד דצמבר יתפרסמו עוד שני מדדים.

 אורי גרינפלד,  כלכלן ואסטרטג ראשי בפסגות